皆様総じてシニカルで（アメリカ人なのに）、、、

「ま、中央銀行総裁も決められない政治状態だと、日本全体が反転してくるのは無理っしょ（ ´,_ゝ｀）ﾌﾟｯ」

・・・ま、その通りなんですけどね。とはいいつつ、「教科書通りのレバレッジかけてROE上げて配当上げるみたいな提案だけじゃなくて事業改革を含めた改善案を提示すべき」と主張して、日本魂見せ付けてきました。押忍。

閑話休題、

過去の日本市場の転換点を見ると、大体政治状況の変化がキッカケとなっていることが多いです。その意味では、参議院戦でミンス党が多数派握った時点で日本株は「売り」だったんでしょうね、、、

今の私の考えでは、「解散・総選挙 → 小泉元首相復帰」が日本株買いの大シグナルだと思っています。福田政権が変わっただけでは何も変わらないと思いますし、このねじれ状態を解消しないと根本的な解決にならん。

その意味では、早くその時期が来てもらうためにも、一層の政治の混乱を望みます ← 不謹慎

3月半ばまではどうなることかと思いましたが、やや回復、特に4月の4営業日でほぼ2月の終値まで戻っています。

全体的に2008年のEPS予想は下方修正されてきているようで、TOPIX全体のEPSは来期（2009年3月期)は一桁前半の減益になると思います。

私の勝手予想では、今期TOPIX EPS予想は金融除いたもので88円、来期は80円くらいで見ています。コンセンサスよりやや弱気でしょうか。

となると、TOPIX1300でEPS80円でPER16.25Xですから、グローバルで比べるとあまり安くないなぁ、という印象です。むしろ高い。

ただし、円高狂想曲で良いグローバル企業がだいぶ下がったので、そこらへんを買っていこうと思っています。一応、今後2年は100円前後5円で推移すると考えています。

といったところでしょうか。1QのGDP成長率はおそらく-1.0%程度でしょうし、2Qもおそらくマイナス（-1.5%ちょい）でしょうから、2四半期連続マイナス成長で「リセッション」の定義どおりの展開となりそうです。

私の短いキャリア(2001-）の中で2度目のリセッション入りですが、肌感覚で言うと「前回よりはましかな」といった印象です。3月の数字を見た限り、今後更に悪化するでしょうが、2008年中に（3Qか4Q）にプラス成長に戻ってくるのではないでしょうか（楽観的？）

失業率が6%でピークをうち、
FFレートが1.5%で利下げ打ち止め（25bpsをあと3回）

というのが大方のコンセンサスのようです。

通常、マーケットはリセッションの終了から3-5ヶ月前に相場底打ちを確認するみたいですので、逆算すれば春ごろから夏にはボトムを打つかと思います。

3月の相場は2月の回復の反動が大きく来ると思っていましたが、思ったほど大崩れすることなく、ほぼフラットで切り抜けることができました。

S&P500は当面1250-1400の間で夏ごろまで推移するかな、と思っています。

昨年のエントリーで書きましたが、ますます日本の携帯電話は"やっても意味がない"市場になりつつありますね、、、

新機種開発に毎回100億円近くかかり、5-6ヵ月後にはもうほぼタダに価格が落ちるということを聞くだけで、げんなりします。

でも今回の記事の肝は（前にも書きましたが）、

「日本で開発した携帯電話は海外ではまったく売れず、逆もまた然り」

ということだと思います。

次の撤退はどこかな、、、カシオあたりかな（と、つぶやいてみる）。

基本ロジックは以下の通り。
- Disney株価はForward 12ヶ月Earningsの14.4X、1990年来の水準
- S&P500とほぼ同じバリエーションレベルで、同様のレベルは01年のテロ事件直後以来
- この20年のDisneyのS&P500に対するプレミアムのメディアンは約30%
- 投資家は今後のマクロ要因の不透明さがディズニーランドの入場者に与える影響などを懸念
- ただ、Rob Iger CEOが就任してから、Disneyの景気敏感度は低くなっている。
- 今や営業利益の55%をメディアネットワークが占めている。景気が懸念されるリゾートは22%にとどまる
- メディアネットワーク最大の資産はESPN。同ネットワークの収益の65%がケーブルか衛星テレビとの契約収入、35%が広告。
- Disneyチャンネルは広告を取らない。
- Disney全体の売上に占める広告収入の割合は22%であり、他社と比べて低い。

さて、何でこの記事を取り上げたのか、ということについてですが。 Disneyのような大型優良銘柄を買うときは、『買い時』というのが大変重要だったりします。もっと規模的に小さくて成長率の高い銘柄だったら、乱暴に言ってしまえばいつ買っても儲かります。逆に成長率が剥げてくればいつ買っても損します（爆）。

そのときに重要なのが、
１． 今のバリエーション水準はA)絶対水準で、B)相対水準で、C)過去と比べてどこにあるのか？
２． なぜ、その水準まで落ちたのか
です。

今回のDisneyに関しては、
１． A) Fwd12ヶ月PERで14.4X、B) S&P500とほぼ同じ、C)90年来、01年来の安さ
２． 景気が悪くなってテーマパークの入場者や広告収入が落ちるとの懸念
でしょう。

それに対して、
１． メディアネットワークの安定した収益構造と広告依存の相対的低さ
２． テーマパーク事業の稼働率を維持するための方策 （原文に書いてあります）
等を挙げ、

割安である、と結論付けてあります。

景気が悪い、為替が円高だ、日本のコーポレートガバナンスはダメだ、サブプライムがどうだ、消費が悪い、パチンコ屋がつぶれまくっている、等々等々、、、景気が悪くなってくると、悪いニュースがたくさん出てきます。

そこで、両手挙げて降参するよりは、「誤解されて売られすぎている銘柄は何かな？」と考える発想が重要だと思うわけです。

金融ブログは世の中に沢山溢れていますが、ロベルト本郷的な見分け方は、「書き手が一次情報にアクセスできているかどうか」を重要視します。そうでないブログはメディアや一次情報ブログをまとめてくるわけですから、ある意味オーディオでいうとアンプみたいなものです。ノイズ増幅器っていうのかな？

アンプ的役割のところが話題にし始めたとき（サブプライムとか為替とか）、僕は買い銘柄を探し始めます。ネガティブな話題が増幅されればされるほど、安い水準でいい会社が買えるチャンスが来るわけですから。

「印象に残ったところをメモ」シリーズ

FRBの金利引き下げで弱気相場は防げるか？
→ 2000-2002年には過去最大の刺激策がとられたことに加え、金利も例がないほど引き下げられた。それでもS&P500は50%、ナスダックは78%下落した。
→ 前回のSlowdownと比較して、今回は避難所が見当たらないところが問題だ。前回は債券、不動産、REIT、エマージングいずれも安かったが、今回はその限りではない。

ボトムは？
→ バブルの頂点から底を打つまでは10年。2010年に最大級ディスカウントとなるだろう。S&P500は1100（現在1331）になる可能性も。
→ 大統領任期の最終年、初年度の株式市場のパフォーマンスはよくない。与党が変わると2年目もよくない傾向がある。

利益率はいずれ落ちてくる
→ この3年間、企業の利益率は高い水準を継続
→ 住宅価格も平均年収の2.8X（過去の平均的水準）に落ちてくるだろう。ボストンなどは一時6X近かった。
→ 住宅は今後更に20-25%下がり、適正水準に戻るまで5年ほどかかるかもしれない。

選好しているポジションは？
50%が米国Blue Chipのロング
50%がEmergingのロング
ヘッジで100%をRussell2000のショート
グロース株、エマージング株は高いが、バリューや低成長銘柄より高くない。高水準の収益、負債の少ない企業を選びたい。
Yahoo、MSFTのディールは景気の良い案件ではない。焦った企業が深刻な危機にある企業を買収しようとしているだけ。

[感想]

年金投資家の大家であるGrantham氏ですが、納得できる部分が多かったので、メモエントリーしました。
世界経済が減速局面にあるときは、金利引き下げによって流動性を供給するわけですが、特に昨今のような信用収縮の場面においては少なくとも短期的にはクレジットスプレッドが開くだけの結果に終わるケースが多々あります。
その意味では、「株が下がったから、安い銘柄を買う」ではなくて、「良い銘柄を割高でない水準で買って、程よいリターンを得る」というのが、現状の不透明な局面では最も適切かもしれない、とインタビューを読んで思いました。

北畑氏は昔からこの手の発言が多くて､個人的に注目していましたが､今回もとばしています｡
｢こいつばDQNだ｣で終わってしまったら､レベル的に一緒なので､ちょっと題材として取り上げてみましょう｡ちょうどいい題材があります｡お茶の伊藤園です｡

伊藤園は昨年7月に､優先株を発行しました｡詳細はIRページをご覧いただきたいのですが､要点は以下の通りです｡
１. 普通株に比べて優先株は配当を多めにだす(25%多くもらえる)
２. 代わりに､議決権を付与しない
私が解釈するに､"新手の買収防衛策"ですな｡

この二つが上場しているわけです｡
伊藤園(普通株)のコードは 2593
伊藤園(優先株)は 25935
です｡

もしも株が｢儲けるための道具｣だとするならば､普通に考えると､配当を考えると優先株の方が高く取引されてもおかしくありません｡

実際は､､､

普通株が2135円
優先株が1555円

､､､(ﾉ∀`) ｱﾁｬｰ

もちろん､これに対する反論としては､優先株の方が流動性が低いため､"流動性ディスカウント"が適用されるべき､という議論があります｡

ー27%というディスカウント(配当を考慮するともう少し大きい)は流動性だけで説明できるのか?
難しいところです｡

欧米でも無議決権株が上場している例はありますが､20%程度ディスカウントされているようです｡

いずれにせよ､議決権のない市場を作りたいのなら､それなりのディスカウントをさらに許容しないといけないわけですね｡

北畑次官､いい感じです｡
僕の外人のお客の投資家は､

"oh~~ that's SOOO Japanese"

っていってました｡

あんなのと一緒にすんな!!

詳しい計算はまた今度

あけましたおめでとうございました｡ロベルト本郷です｡

アメリカ大統領選挙がいよいよ本格化してきます。共和、民主両党の候補者を選ぶ予備選を経て、本戦に突入する形なのですが、予備選の開幕州のアイオワ州が今日（日本時間の4日）に行われます。

僕自身、選挙権があるわけではないのであれですが、純粋に「リーダー」として重要だと考える「人のココロを動かすことができる」資質からいうと、民主党のバラク・オバマ候補がイチオシでございます。

ここで、相場から見たアメリカの政権の特徴と、今回の選挙結果による国としての動きを備忘録がわりにまとめておきます。

■ 政権による相場、経済 [過去]

• 1953年から2006年までの間、民主党政権における実質GDP成長率は4.2%であるのに対し、共和党政権は2.8%
• 1960年以来、Core PCEインフレ率は民主党政権においては3.25%、共和党は3.87%
• 1900年以来、ダウ平均は民主党政権時期においては年率13.3%上昇、共和党政権では7.1%上昇

一見、民主党政権が優れた運営をしているという風に見えますが、実際に政権時代に行われた施策とそれが効果を示し始めた時期というのは異なる場合もありますので、一概には言えないと思います。

ただ、民主党は伝統的に「大きな政府を志向、民衆の味方」であり、ヘルスケアやエネルギー、防衛などの産業は民主党政権においてはさほど良いパフォーマンスを出せない傾向にあります（☆ ここ、どういうことだ？）。逆に共和党は「小さな政府を志向、企業の味方」である傾向が強いです。

■ 民主党政権になったら [今回]

• 2010年で切れる一連の減税策が廃止される。特に15%だった配当税率が4割近くになるだろうということで、配当イールドの高い銘柄にはネガティブ（税引き後の実質リターンは2割ほど減るはず）。
• 最高税率の引き上げ（35%→40%レベル）
• Universal Healthcareの導入 → アメリカには国民皆保険制度がないため、保険非加入者が全体の1割とも言われている。
• エミッション関連の規制導入 → Carbon Taxというよりかは、Carbon排出権をオークションで購入する形になると思う。

■ 共和党政権になったら [今回]

• 2010年の減税策は継続
• 企業税率の引き下げ（現在35%は日本（4割）以外では世界で最も高い。30.5%付近？）
• 温暖化関連のハナシはトーンダウン
• 不法移民の規制

■ GDPと移民のカンケー

共和党のところで書いてある、不法移民の規制、というのはかなりトリッキーだと思います。

GDP成長とは、雇用（あるいは労働人口）成長＋生産性成長と言い換えられます。アメリカでは前者が約1%、後者が1.5～2%であるので、長期のGDP成長率は2.5-3%程度であると考えられています｡

これが、ベビーブーマーの引退とともに、労働人口成長率が0.5%ほどになるといわれており（戦後平均は1.6%ほど）、GDP成長の大きな減速要因になりえるという状況です。

この状況では、移民は「国の問題」ではなく、むしろ「国の財産」ではあるのですが・・・なかなか不法移民を法的に認めるわけにもいかないですし、事実上の黙認状態だったわけ。

ここにメスを入れるというのは相当なパンドラの箱だと思いますが・・・。

■ 翻って日本

休み中にグリーンスパンの自伝を読んだのですが、彼曰く、「先進国における生産性の伸びは3%が限界、Emerging諸国は技術水準の向上余地があるので、3.5～9%もありえる」とのこと。

アメリカと同じ生産性成長である1.5～2%と仮定すれば、もし（もしですよ）労働人口が年率2%で減ったら、「GDP成長が理論的にゼロの国」になってしまう、という・・・。

僕個人も、日本の成長性を上げるには、出生率上昇か、移民受け入れしかないと思っています。

【百式管理人のコメント】

今年はいよいよ米国大統領選挙ですね。ネット上でも盛り上がっていますが、誰が勝つと相場がどう動くのか、という感覚がある人は少ないのでは（僕にはなかった・・・）。こうして簡潔に歴史上のデータをまとめてもらうと投資判断にも活かせますね（これをもとに自分で調べて、というステップが必要ですが）。

大統領選挙の情報はこれからどんどん流れてくると思いますが、それが自分にどう活かせるかを考えつつ租借したいですね。そのための基礎として今回の記事を読まれるとよいかと思います。

それから文中にあるグリーンスパンの自伝ですが、以下ですかね。念のため貼っておきます。

» 波乱の時代(上)

こんにちは。ロベルト本郷です。中間決算時期でほぼ死亡してました。さて、（いつもこうして平然とはじめてしまうのですが）・・・相場、ひどいですねぇ。

今日は、バリエーションから一旦はなれて、週末考えたことを書きます。

サブプライム問題に関して、私の投資の師匠が本を書きました。3-4年間、直接担当させていただいた間、一緒にAppleの本社にいき、カリフォルニアの住宅ローン会社にも訪問し、アメリカの宅建業者ともミーティングして、様々なことを教わりました。今はお互い異動し、直接の関係はありませんが、今でもときどきお話させていただいています。

彼の書いた本が先週発売されました。僕はもう読みましたが、なんだかリアルタイムで見てきただけに・・・リアルです。サブプライムという問題の本質をついた話となっていますので、ご興味ある方は是非。

» サブプライム問題とは何か アメリカ帝国の終焉 [宝島社新書] (宝島社新書 254)

今でも↓のようなことを時々話しています。僕にとっては学ぶことばかりですが、彼にとって僕もAdd Valueでありたいと思っています。

» Doblog - おかねのこねた：日中米の賢楽投資で、老後は安泰！ -

さてさて。題名の「サブプライムとミシュランの共通点」に関してですが、僕は以下のように考えています。

■ サブプライムは何故広がったか - トリプルAだから、安全なのか？

このコトバも、大分世間に浸透してきて、したり顔した評論家が乱発するバズワードになっています。要は、「本来だったらローンを組めないくらいの人に、貸しちゃったローン」のことです。

で、これが何で世界中に広まったかというと、2ステップあると思っていまして、(1) 証券化、(2) トリプルA格付け、だと思います。

まず、証券化ですが、これもざっくりといってしまうと、「貸した住宅ローンを細切れにして他の人に売りさばく」というものです。これにより、住宅ローンを貸した銀行は、すべてを自分で抱え込むことなく、他人にリスクを分散することで負わせることができます。

次に、トリプルA格付けですが、これら細切れにされたサブプライム住宅ローンは、一まとめにしてCDO（Cpllateralized Debt Obligation:債務担保証券）として売られていたわけですね。

このCDOは、格付け機関から、ほとんどの場合、「トリプルA」の格付けをもらっていました。なぜかというと、説明しだすとキリがないのですが、要は「サブプライムローンの担保優先順位の高いものを集めて分散投資している」からです。

ただし、このトリプルA格付けは、あくまで組成された時点のものであり、住宅価格が下がってきたら、当然返済順位が高いものだって、デフォルト（支払われるべき金が支払われないこと）するリスクは高まるものです。

僕は、サブプライムが広がってしまった理由は、「トリプルAだということを鵜呑みにして、自分で考えるのを放棄した」からだと思っています。

■ アナリストがBuyっていっている株だから、買っていいのか？

まるで自己否定しているみたいですが、僕自身も、仕事として、企業分析を行い、収益予想をし、目標株価（っぽいもの）を出し、相場と勝負しています（少なくともそのつもり）。でも、推奨のなかで、うまくいったものもあれば、まさに地雷を踏んだものもあります。

僕が普段話しているヘッジファンドのマネージャーさんたちは、僕の結論なんて、二の次です。

「お前は、この銘柄に対して、どういうアプローチで見て、どういうスタンスをとっているのか？」
「それに対して、俺はこう思うが、この意見に対して意見はあるか？」

みたいな議論ばっかりです。僕がBuyっていったからって、「あ、そうなんだ、じゃ、買っとこっと」なんてチョンボな客はいません。つかれるなぁ。

■ ミシュランの星がついているから、うまいのか？

ミシュラン東京版がこの間発売されました。僕がいくところは、「当日予約できる、素材と料理に対して値段がバリューである」というのが必須条件なので、あそこにのるようなところはそもそもいかないのですが、たった一箇所だけ、残念ながら星がついていたところがありました。当分いけないよ。まったくもぅ。

僕自身は、食に対するこだわりはそれほどある方ではないくせに、職業柄、いわゆる「クライアント☆ディナー」ってのがありまして、ミシュランに掲載されたような店にも何度か行く機会がありました。
そういうところは、うまいはうまいんだけど、僕にとって大事なのは、前述のように、「当日予約できる、素材と料理に対して値段がバリューである」、ですので、到底当てはまらないわけです。

1. 築地のすし屋
2. 小石川のイタリアン
3. 新橋のビストロ（フレンチ）
4. 銀座のおでん屋
5. 本郷の魚料理屋
6. 神保町のカレー屋
7. 本郷のハンバーガー屋
8. 水道橋の焼肉屋
9. 新宿三丁目の韓国料理屋
10. 丸の内のタイ料理屋

僕が外食するときは8割方このどこかです。時間があるときに、フラッと寄って、「うまいっすねぇ」っていって、帰る、と。

■ 「あなたは、どう思うんですか？」

サブプライムも、ミシュランも、アナリストも、「格付け」ビジネスです。それはあくまで指標であり、格付けした人の意見に過ぎません。

僕が大学のお師匠である、若松茂美先生にいつも聞かれていたことがあります。

「この本を読んで、あなたはどういう意見を持つか？」

金融リテラシーを鍛えるためには、思考を停止させてはいけないと僕は思います。「格付け」というのは、そこで思考が停止しかねない、甘美な響きがあります。

格付け機関はそれが専門だから？
アナリストは自分よりも会社に関して分析しているから？
ミシュランの審査員は世界中のうまい店を渡り歩いてるから？

・・・だから？

この「だから？」の続きを紡ぎ出していくのは、他ならぬ自分自身なのです。

【百式管理人のコメント】

相場、泣きそうですよね・・・騒がれているサブプライム問題ですが、まだまだこれから、というような気が個人的にはしています。そうしたときに自分の資産はどこにどういう形であるべきか、を考えるにはまずは問題を自分で整理しないといけませんよね。

ロベルトがおすすめしている本、レビューも良いようでかなり惹かれました。早速購入したいところですが・・・Amazonでは品切れ中ぽい。本屋でさがしますかね。金融の人が読んでいる本に触れることがあまりないのでいつもながらためになります。

何が起ころうとも、自分で考え抜いた結果なら後悔はしないでしょうし、次に活かす事ができますよね。地道に勉強を積み重ねる意味でもロベルトの次の記事に期待したいところです。

今日は株価評価のイロハのイ、株価収益率（PER）について考えます。

『適正株価は何か？』という問いに対して、評価方法（バリエーション指標）は沢山あります。PER、PBR、PSR、EV/EBITDA、DCFなど、略語のオンパレードです。しかし、株価、ひいては株式市場を見る際に忘れてはいけないのは、

『株価は美人投票である』

ということです。つまり、「いい会社」だから株価が上がるのではなく、「いい会社だと多くの人が思っているから」株価が上がるわけです。

これはバリエーション指標においても当てはまると僕は考えていて、PERは市場のプレーヤーが最も使っているバリエーション指標だといえます。

■ PER（株価収益率） ＝ 株価/一株あたり当期純利益
※ 読者様のご指摘訂正しました｡>Thanks! Tくん@大学の後輩(未成年)

PERは、『株価/当期純利益』で求める至極単純なものであり、本当に精緻な"適正株価"を求める際は、もっと洗練された（DCF法など）評価方法を使います。

PERで求められるのは、20X(20倍)、15Xという数字だけです。これだけでは、なんだかさっぱりわかりませんね。そこで大事なのが、『相対感』です。

■ 市場平均のPERを見てみる

ここでは、『2006年の当期純利益をベースにしたPER』と、『2007年の当期純利益予想をベースとしたPER』を書きます。経済が成長していれば、昨年より今年のPERが低くなります。

主な市場はこんな感じでしょうか。PERを見る際に、分子の株価は『人がどうみているか』を表しているものであり、分母の当期純利益は『企業の利益がどれくらいか』を表しています。

PERが高いということは、『投資家がその市場（業種、企業）の成長率を期待している』と言い換えてもいいと思います。

また、PERが低いということは、『市場の成長率が低い、あるいはリスクが高い』と見られている、ということです。

■ 業種のPERも大事

国にそれぞれの成長率や経済サイクルがあるように（あるいはそれ以上に）、業種にもサイクルがあります。

例えば、食品セクターなどは、不景気になっても皆食べる量が極端に変わるわけではないので、収益の振れは少ないです。

逆に、海運や建設など、景気敏感な業種は、収益が大きく振れる傾向にあります。

ここでも大事なのは、その業種はどのPERレベルなのか？それに対して、自分が買いたい/売りたい企業は割高なのか？割安なのか？を考えることです。

参考までに、S&P500の10業種のPERを書いておきます。(07年予想PERだけね)

■ It's all relative -- 国、業種、過去レンジを見て、最後はArtisticな判断が求められる

アナリストをやっている自分が、一番肝に銘じているのは、「収益予想を当てるだけの人間にならない」ということです。

もちろん、それは大事なことですが、それ以上に大事なのは、「人がその企業をどう見ているか」だと思います。

それを忘れてしまうと、
『この会社は割安だ！！』と言い張って、ずっと割安なまま放置されたり(泣)
『割高だから買えない』と言って、上昇に取り残されたり(号泣)
するわけです。

■ 勝手解釈 『PER水準』

市場、業種、経済サイクルを無視して、僕なりに持っているPERの"基準"を以下に書きます。

【PER30X超】

Appleとか任天堂のように、『長期で続く投資ストーリー』がなければ手をだしません。しかし、景気敏感な業種・企業だと、PERが高くなったときが買い時だったりします（収益が大きく落ち込むから）。マザーズ銘柄ですか？僕の中ではあの市場は"賭場"です。投資したいとは・・・思わないなぁ。

【PER20～25X】

クオリティーの高い、エクセレント企業はここのレンジにおさまります。僕が長年好きな銘柄はここらへんにあります。毎年安定して、15-20%のEPS成長を見せている企業はこのくらいのバリエーション水準です。

【PER15～20X】

クオリティーの高い銘柄で、一時的な要因で売られるとここのレンジに入ります。そういう会社を探すレンジかな。市場平均のEPS成長だったら、だいたいここらへんのバリエーションレベルです。

【PER10～15X】

金融（人のお金を使って儲けているから）とか、商社、エネルギー(原油価格次第で収益が大きくブレるから)とかは、このレンジのPERです。

【PER5～10X】

ここのレンジも結構好き。はずれも多いけど、ときどきビックリするようなバリューがある。

ふぅ・・・10分で書いたので、肩が凝っちゃった。誤字脱字あったら・・・堪忍してけろ。

【百式管理人のコメント】

さて今回はPER。どの投資本にも出てくる概念ですね。しかし金融の人がそのPERを見てどう考えるかはなかなかわからないもの。日常的に財務データを見ているロベルトの視点は参考になりますね。

「PERを計算したけど、で？」というときにかなり参考になるのでは。いままではなんとなく20×ならいいんじゃね？とか適当に思っていましたが（いかん、リテラシーが低いのがばれる・・・つか、ばれてるな）、やっぱり業界データやらを見ないといけませんね。株価の分析に正解はないかと思いますが、自分が何の計算をしているかを知りながらじっくり取り組みたいですね。

さ、次はどんな勉強ができるのでしょうかね・・・ｗｋｔｋ。

今回から数回、「株式投資について」考えてみたいと思います。でも、自分のやったことないことを解説してもしょうがないので、債券とか為替とか、ポートフォリオ構築の方法とかの解説は、また改めて検討することを検討したい（政治家風）、ということで。

では早速、株式評価について考えてみたいと思います。最初に（僕が思う）結論を書きます。

1. 株価の評価に絶対の方程式はない
2. リターンを得るには、近道はない
3. 実際に投資するほうが、本を読むより何倍も勉強になる
4. といいつつ、本をいくつか紹介します

■ 株式投資の面白さは、やってみないとわからない

学生さんとか新卒君と話していると、必ず聞かれることがあります。

「何を勉強したらいいですか？」

こう聞かれるとき、僕は、「自分で実際に投資するのが一番の勉強。ただし、自分の資産の2割は超えないこと」と答えるようにしています。

巷には、いわゆる「株本」が溢れています。「XXXで確実に儲けるデートレーディング」とか「デイトレ必勝法」、みたいな奴です。

僕はそういう"ハウツー本"は大嫌いです。そういった戦略は、すでに他人が実行していて手垢がついているからです。

それに「必勝」とか、「確実」とか、「10分で」とかあるわけないじゃん。そんなのがあったら本なんて書かないで自分で黙って稼いでるよ（笑）。

株式相場とは、ひと時としてとどまることなく、常に動いているものです。上場している企業も動きますし、その参加者である投資家も千差万別です。

そこでリターンを得るためには、「公開された情報の中で、自分のアタマで未来を予想する」ことが大事だと思います。

例えていうならば、株式投資は「釣り」や「絵描き」と一緒です。本を読んだからって、釣りや絵描きがうまくなるわけじゃないでしょう？

僕はこれを、まだ学生だったころにデビットさん（仮名）というアメリカ人の友達に教わりました。

＝＝以下、昔話＝＝

大学3年のとき、僕はロッキー山脈の麓で印刷会社を経営している家族ぐるみの友人、デビットさんの家に1ヶ月ほど泊まりつつ、仕事を手伝っていました。彼は無類の釣り好き(フライフィッシング)で、コロンビアのMBAを出てNYで日本メーカーに勤めていましたが、今はロッキー山脈の近くで自分で仕事しているという、筋金入りのアウトドアガイ☆です。

ある日、僕はデビットさんとコロラド川の上流に釣りにいきました。初心者の僕には、浅くて魚が釣りやすいスポットです。

デビットさん曰く、川魚は流れが一時的に緩くなる石の後ろの滞流部分によくいるそうです。そういってデビットさんは川のポイントをどんどん見つけていって、ひょいひょい魚を釣っていきます。

そこに、別のオジサンがきて、子供たちに同じようなことを教えてました。おじさんは、「ここで連れるスポットは、ここしかないぜ！」と言い、最初は釣ってましたが、すぐに釣れなくなってました。

帰りの車の中で、デビットさんがぼそっといってました。

「不思議だよね。僕もあのオジサンも、同じ手法をとって（きっと同じケーブルTVを見てたんだろうねｗ）、同じ川を見てたのに、彼はスポットを一つしか見つけられなくて、僕は沢山見つかったんだよね。あの様子だと、きっと彼、あのスポットは初めてだったんじゃないかなぁ」

＝＝昔話おわり＝＝

この話は以下のように置き換えて読み直してみてください。

• 株式相場 ＝ 川
• リターン機会 ＝ 釣りスポット
• リターン ＝ 魚
• ケーブルTV ＝ ハウツー本
• デビットさんとおじさん ＝ 投資家

川も、相場と一緒で、「そこにあるものだけど、絶えず動いているもの」です。だから、現在（あるいは過去）ある戦略が通用したからといって、将来その戦略が通用するとは限りません。むしろ通用しない場合が多い。

じゃあ魚が釣れる（リターン機会をものにする）にはどうすればいいのか？「自分で経験して、得して、損して、そのたびに自分のアタマで考える」しかないと思っています。

■ と、ここまで書いておいて、オススメ図書

といっても、ハウツー本ではないです（笑）。

株式投資とか企業分析が趣味の暗い人間であるロベルトは、休日読む本も相場関連のものばかりです。だって好きなんだもん。

何が好きって、

• 企業の戦略と栄枯盛衰
• それに投資する人のココロの動き

が両方勉強できる上に投資がうまくいったら自分の資産が増えたりするんですよ。すげー。なんて趣味だ（ちなみにロベルトのほかの趣味は、(1) スニーカー集め、(2) 球技全般（特にテニスとサッカー）、(3) 野球観戦（ドラゴンズ中心）、(4) タイ（バンコク）です）。

・・・ハナシがそれました。

で、オススメ図書です。書評は書きません。僕が変にまとめるよりは、読んでそれぞれ自分なりの解釈をしたほうがいいと思います。読む前にでも、読んでいる間でも、読んだ後でも、何でもいいので、1～2銘柄、株かETFを買ってみるのはどうでしょう？日々の情報の「耳への入り方」が変わりますよ（笑）

ではでは。続く。

■ ロベルト本郷ライブラリー

» ウォール街のランダム・ウォーカー 株式投資の不滅の真理

» 全米No.1投資指南役ジム・クレイマーの株式投資大作戦

» 敗者のゲーム(新版) なぜ資産運用に勝てないのか

» 企業価値評価―バリュエーション;価値創造の理論と実践

» ゼミナール企業価値評価

» バブルの歴史―チューリップ恐慌からインターネット投機へ

» 市場と感情の経済学―「勝者の呪い」はなぜ起こるのか

» 証券投資論

» コーポレート・ファイナンス 戦略と応用

» 大投資家ジム・ロジャーズが語る商品の時代

» データブック オブ・ザ・ワールド―世界各国要覧と最新統計〈2006年版〉

【百式管理人のコメント】

今回からまたしてもハードコアな内容になってきました。株式投資の肝である企業価値評価の話がはじまりそうですね・・・。何度これで挫折したことか（笑）。今回はついていきたいと思います。

でも「正解はない」、「自分でやってみる」が大事なのでしょうね。ちょっとずつ経験を積んでその過程で、それをやっていないときよりも資産が増えていること、を目指すべきですね。お金を失っても知識は蓄積できると考えればそれほど怖くはないですよね（前向きすぎ？）。

次回の記事も楽しみにしたいところ！

さてさて、久しぶりの更新です。ロベルト本郷です。

昨日ニュースを見ていたら、ついにL&Gに捜査が入ったみたいですね。「円天」という仮想通貨もさることながら、「月利3%、年利36%、元本保証」というのに驚きました。何が驚いたって、「お前、そんなに運用がうまいのかYO！」というツッコミです。

前も書きましたが、株式市場の年間収益率が平均7～8%なのに、年率36%ってどんだけだよ、と。配当金を再投資していったら、5年で4.65倍ですよ。普通じゃない。バフェットも真っ青です。

なぜ、そんな与太話に1000億円も集まったのか？みなさんはどう思いますか？

僕が思うにそれは、「どんなねずみ講でも、最初はワークする」からです。1口10万円で、年間配当を2万円、スタート10人だと仮定すれば、1年目は、配当を20万円払えばいいわけです。だから、新規会員を2人増やせば、賄えます。

また、年利36%を謳わないで、月利3%というのは、年途中での入会をしやすくするためだと思います。

ねずみ講が儲かるのは、「会員数が増加しているとき」です。その会員数成長が止まれば、即、破綻します。

なぜなら、運用を放棄して、新規会員の投資金をそのまま配当に使っているわけですから。

・・・と、ここで、少し立ち止まってみました。

制度創設、会員募集
↓
流入資金を原資に配当支払い→即配当支払い
↓
会員順調に増加
↓
増配
↓
会員数更に増加
↓
会員数成長ペースにかげり
↓
苦しい
↓
会員対象を拡大
↓
しばらくはしのぐために会員をアグレッシブに拡大
↓
配当支払いきれず、配当率下げ
↓
皆怒る。脱退者が出てくる
↓
終了ーーーーーーーー

以上がねずみ講の構造だとすると・・・ふむ・・・何かに似てますね。

【制度創設、会員募集】
1959年、第31回国会に国民年金法案を提出、国民年金法が制定され、1961年4月から施行。

【流入資金を原資に配当支払い→即配当支払い】
1959年11月当時70歳を超えている人等を対象に全額税負担の老齢福祉年金を支給。

【会員順調に増加→ 増配】
1966年に夫婦で1万円、1969年に夫婦で2万円、1973年に夫婦で5万円の年金が実現し、1982年には被保険者の資格要件の国籍要件を撤廃。

【会員数成長ペースにかげり→会員対象を拡大】
1985年、全国民共通で全国民で支える基礎年金制度を創設する年金制度の抜本的改革が行われた。1986年4月から、国民年金は、学生を除く（学生の強制加入は1991年4月から）20歳以上60歳未満の日本に住むすべての人を強制加入とし、共通の基礎年金を支給する制度になった。

【しばらくはしのぐために会員をアグレッシブに拡大】
1997年には、全制度共通の一人一番号制として基礎年金番号が導入され、各制度間を移動する被保険者に関する情報を的確に把握することにより届出の簡素化、未加入者の発生防止などが図られた。

【配当支払いきれず、配当率下げ】
2000年、長期に安定した信頼される年金制度を維持していくために、年金額改定方式や保険料免除制度の改正が行われた。
主な改正点 ：年金額改定方式の変更（物価スライドのみで改定）

【配当支払いきれず、配当率下げ２】
2004年、急速な少子高齢化の進展が予想され、将来にわたり年金制度を安心できるものとするために、給付と負担の見直しや収納対策を徹底する改正が行われた。主な改正点 ：保険料水準固定方式の導入（保険料水準の固定化）。

※ 出所：国民年金のWikipedia情報

こ、国民年金！？

僕の意見では、年金制度改革を本気でするならば、以下しか解決法はないかと思います。

• 運用をする
• 人口を増やす
• （あるいは）元本確保して、返却する

社会保険庁だか市町村だかがチョロまかしてトンズラしているなんてレベルの低いハナシは論外ですが、そういう枝葉はサクッと終わらせて、本質論にいったほうが宜しいかと。

それでは。

【百式管理人のコメント】

さてさてねずみ講の話から・・・なんと年金に話が・・・今回も飛ばしています、ロベルト本郷。年金は個人的にも、もうなんか、あれですよね。ごほん、ごほん。

これから401Kみたいなのが普及していくかと思いますが、そうしたときにも金融の知識は必要になりますよね。円天のような話を聞いたときに「おかしくね？」と言い切れる金融的常識を常に持っていたいものです。

そのためにもどういった投資をすればどれぐらいのリターンが見込めるのかの感覚は持っているべきですね。そういう意味ではロベルトの「・・・株式市場の年間収益率が平均7～8%なのに・・・」というコメントは覚えておきたいところです。

さて。インドについての続編です。

今回の訪問の目的は、日本企業の現地法人とインドの代表的企業をまわって「国の持つ雰囲気」をつかむことでした。会社の財務や決算内容は離れていてもネットで見て分析できますが、暗黙的な”空気感”をロベルトは非常に重要視します。

ということで、今から今回書く内容もすべて感覚的なものですのでご了承ください。

■ インドの人は、期限はあまり守らないが、義理堅い

某商社の方のオコトバ。インドのIT企業、Infosysでも同じ話題になったのですが、『責任を持たせて仕事をさせる』というのが何よりも大事なのだそうです。Infosysも、グローバル企業であるIBMやらアクセンチュアやらから、人材引き抜きのプレッシャーが常にあるみたいですが、なぜ人が流出しないか（少ないか）は次の理由によるそうです。

「先進国の企業は、インドを未だに『ローコストにしては優秀な人材』としか使わないし、見ていない。そのメンタリティーを彼らが持っている限り、人材はここにとどまる」

考えてみれば、Infosysは、GEやBTといったグローバル企業のEnd-to-EndのITサービス（戦略コンサルからアウトソースまで）を提供しているわけですから、そういう意味ではIBMやアクセンチュア、ひいてはマッキンゼーやボストンコンサルティングと競合する仕事をしているわけですよね。

■ インドの毎月の携帯電話加入者数は世界の7割。それを主導しているのは『農民』

これも意外でした。毎月の世界の携帯電話加入者純増数は1,000万人くらいなのですが、インドは700万人です。スゲー！

ちなみにインドの携帯電話のほとんどはプリペイド式で、携帯キャリアーはSIMカードのみを販売しているそうです。GSMという2.5世代的なネットワークを使って、端末はほとんどが中古とのこと。

携帯電話の加入者は、僕は”豊かになってきた中産階級”がドライバーだと思っていたのですが、実は農民が主導しているそうです。曰く、インドは農作物をおさめるときには今まで市場（デリーとかの都市）での販売価格を知らなかったから、言い値で売らざるを得なかった。だが、携帯電話を持ったことで、気軽に現地での販売価格を知ることができるようになった、とのことでした。なるほど！

ちなみにインド最大手の携帯キャリアーはBharti Airtelという会社です。すごい株価だ↓

■ 日本の対インド投資は中国の25分の1

これは2005年のデータでちょっと古いのですが、JETROの推計です。対中投資が65.8億ドルに対して、対インド投資は約2.5億ドルとのこと。25分の1です。（数字訂正しました。ご指摘ありがとうございます＞ elmaaさん）

某商社の方のお話によると、商社内でもインドの駐在というのは、「あぁ、何かやっちゃったのかな？」といわれる（！）そうで、今でもインドのイメージは「あのお腹の痛くなる国」というイメージだそうです。

商社でさえそうなんだから、僕みたいな一般人もそういうイメージを持ってました。正直いって。

逆にインドは日本を諦めてはじめているようです。

「エビを輸出するとき、日本に剥き身エビを輸出すると数匹に背腸がついていただけでつき返されてしまう。中国は丸ごとごっそり買ってってくれる。」

・・・まぁ日本を相手にしなくてもいいか、と思ってしまいますよね。

■ インドの人口ピラミッド

よく言われることですが、中国は一人っ子政策を続けていたため、人口は2025年あたりをピークに（最近はもっと早まるとの予想も）減少に転じます。

インドは人口の半分が24歳以下、3分の1が15歳以下です。企業取材も、若いIR担当が口から泡飛ばしながら、目を輝かせながら、国の将来、会社の将来について熱く語ってます。この熱さは今の日本にはなかったです。

ちなみにアメリカのMBAでの合言葉は、『インド人を黙らせろ、日本人を喋らせろ』みたいですね（笑）。

■ 才能を素直に尊敬するインド人

これも意外でした。意外というよりかは知らなかったというのが正しい表現かもしれません。でもあれだけカーストやら宗教が乱立する中で、比較的少数派であるソニアガンディー（イタリア人のカトリック）や現首相もマンモハン・シン（シーク教徒）が一国の宰相になれるわけですから。

その意味では、43代も続いているのに未だに女性や黒人の大統領が誕生していないアメリカよりも、進んでいるのかも。

■ 美人が多い

インド人はマジで美しい人が多かったです。ホテルにも航空会社にも。いや本当に深刻な「一目惚れインフレ」が起こってました。

航空会社は今熾烈な競争をしていて、今まではAir Indiaだけだったのですが1991年に民間開放されてから、Air Sahara、Jet Airways、Air Deccanなどが参入し、この数年でさらにKingfisher（ビール会社）やSpice Jet、Paramount Airways、IndiGo Airlinesなどが参入しています。

こういう人↓が結構な頻度でいるんですよ・・・そりゃもう、一目惚れの乱発です。はい。

■ 最後に

もちろん、僕自身が今回の訪問ではインドの「上澄み」の部分しか見てこなかったことは確かです。

• 識字率（特に女性）が未だに高くないこと
• GDPの4分の1が農業で、農地の半分以上は灌漑されていないこと
• 南北格差
• インフラの問題
• エネルギーを輸入に依存している

・・・などなど、インドという国が抱える問題は沢山あります。

それでも尚、

• 国の将来を熱く語る若い優秀な人間の存在
• 世界の第一線で活躍してからインドに戻ってきて教育に励む人材
• カオスの中で見える「将来」

に、僕は心を動かされました。このエネルギーがある限り、国は発展していくと思います。帰国後、すぐにこの国に投資したことは言うまでもありません。

【百式管理人のコメント】

前回に続きインドの様子をレポートしてもらいました。個人的には各国の人口ピラミッドはすごく気になるので「インドは人口の半分が24歳以下」にはびびりました。これで人口が少ない国だったらあれですが・・・インド、すごいかも。

前にロベルトが言っていたように日本の時価総額は世界の10分の1。分散投資を考えると海外に投資したいところですよね・・・どこの国に投資すべきか、その際には何を見るべきかのヒントになりました。

インドシリーズはまだ続くのかな？どちらにしろロベルトの次の記事を楽しみにしたいと思います。

またまたご無沙汰です。相場が荒れてた先々週から、会社取材をばばーっとこなしてました。うん。色々買える銘柄が見つかってきたぞ、と。

さて、今日（から数回）はユルメの話。

先週の木曜日、Financial Timesが報じたように、中国の時価総額（本土＋香港）が日本を上回ってしまいましたね。もはやBRICSとか一緒くたにできなくなってしまっているのか、日本が縮小しているのか、多分両方なのでしょう・・・。

» 時価総額　中国、日本抜く

ここで、中国について話そうかとも思ったのですが、小職は中国にいったことがないので、Expertiseがありません。レポート読めば分かるけど、やっぱり直接行って"空気感"を知ってから投資したいしね。

ということで、3月に行ってきたインドの話をします。

まずは下の写真を見てください。

・・・象が歩いてます。車と並走しています・・・Wow!

そのほかにもショッキングな光景が続きました。

• 道路工事の瓦礫をおびただしい数の人が一つずつ運び出している。
• 高速道路の中央分離帯の看板（『スピード落とせ！』みたいなの）が人のサンドイッチマンだった。
• 多くの高架道路が建設途中で止まってる。
• ドライバーが道を間違えて、目的地を過ぎてしまったとき、『スイマセン』っていってバックした。
• Jet Airwaysのスチュワーデスが綺麗過ぎて恋に落ちた（爆）

などなど。

■ 混在する国、インド

ここで白状しますと、今回のトリップは「マハラジャ」みたいな生活でした。五つ星ホテルに泊まり、ムンバイ、バンガロール、デリーの企業訪問が中心だったからです。だから、「インド上級」のコルカタとかにいったら、僕は一発でお腹を壊してインドが嫌いになってたかもしれません。

でも、

こんな風景と

こんな風景が、同時に存在するのです。

でも、1週間で3都市に滞在して、めちゃくちゃ優秀な人間にあって、日々の生活に触れて、確信しました。

『この国は、「これから」の国だ！』

ということで、お楽しみに。

【百式管理人のコメント】

ひさびさの更新。いろいろありましたからね・・・相場大荒れだし、外資証券会社が（ｒｙ

さて、これから数回はインドのお話らしいです。ゆるめの話題でちょっと嬉しい（笑）。インドは個人的にも行ったことないので楽しみですね。金融業界の人はどういう見方をするのか、次回更新を楽しみにしたいと思います。

インドの優秀な人の話が聞きたいな・・・。